“坤坤”们为什么干不下去了？

这个标题显然有一点标题党，但最近又的确是一个行业热点。

就在5月，往日的明星基金经理张坤、刘彦春等掌管的基金纷纷公告增补基金经理。按照惯例，这种级别的基金经理出现增补人选的公告，那接下来基金公司和基金经理的下一步举措，就不得不引人遐想了。

张坤是2008年清华大学研究生毕业，进入易方达公司工作，2012年开始担任基金经理的。他虽然出身在驻马店的一个普通工人家庭，但人生非常顺，顺到可以说是开挂的——顶级大学经管学院后进入行业排名最前列的大厂，从事消费医药行业的研究员。据说他是一个极为勤奋专研的人，在担任研究员期间写了400多篇研究报告，为今后职业发展做了非常细致和扎实的行业、公司储备。

他的顺利还体现在入行仅四年后，就在消费医药行业估值的最底部区域，担任了基金经理，在公募大厂能在30岁之前干到基金经理，是不多见的，显然也是一种工作投入和业务能力的最好注解。管理基金之后，他以长期主义的理念，深度驻扎贵***、五**、通***等一些优质消费医药股，在2013年初至2021年初，基金最高获得了7倍回报，即2013年1月投资10万元，到2021年2月变成80万。

由于张坤的投资模式根正苗红，即买入好公司长期一路持有，好的方法论加上遇到好的时机，业绩又领先同行几个身位，自然成为了业内最耀眼的明星基金经理并且成功出圈，在非证券基金行业也拥有了极高的知名度。

2021年之前坤坤的人生过得比爽文中的主角都精彩，但2021年春节过后，画风就变了。由于经济从通胀变通缩的转折，内需主导的行业步入了一个漫漫熊市，景气度持续向下。而且糟糕的是，持续的时间远远长于想象。由于张坤的基金在2020年突破千亿规模，这意味着投资者大部分都是高位买入，对于这部分人，出现40%回撤的压力还是非常大的，再叠加最近这两年，消费低迷但科技暴涨，两相对比的落差更加要命。可以想象，基金经理即便对自己的方法论非常自信和坚定，但在个体与市场力量对比悬殊的行业特征下，无法逆天改命，有一种深深的无力感，这种无力感累积到一定程度后，放弃岗位换一种活法终归就是顺理成章的了。

我在平日里，一直对自下而上做研究且能力比较出色的基金经理是有研究学习的，当然，我也会尝试总结他们的失误之处。因为一个人的进步最好是更充分吸取别人成功的经验，并尽可能规避别人的错误。如果要等到自己亲自把每一个错误都犯一遍才能有长进，那职业生涯注定会失败。

回溯一下，我认为张坤的长期投资理念没有问题，目前即便回撤不小，他选择的投资标的，大部分也没有问题。但到了后期，由于资金量太大，组合面临降质，也是没办法的事，这是所在公司层面有规模诉求的问题，而不是选股框架的错。虽说现在争议很大，但实际上如果往前平移若干年，张坤拿着一堆白酒及消费股遇到2007年至2013年的行情，坚定持有六年，也必然会和现在一样吃到大回撤，但扛过回撤，2014年以后又是七倍的收益，这么看付出那几年守住持仓不漂移的代价是值得的。

持股不动且能大涨的本质是组合层面的优质，顶尖的商业模式加上企业持续的成长。

但是话说回来，就算白酒（以及大部分消费）是个好赛道，也必须承认2020年末市场所给的估值已经是非常高的了，由于张坤在2012年后开始管理资产，上一轮即2007年A股巨大的估值泡沫，个人推测他对此的体会应该是不深的，而2008~2012年这段熊市如果发生大回撤，且不能马上修复，会给个人带来什么，这很可能也是他无法感同身受的。所以从他的个人经历出发，假如真是缺乏在非常显著的泡沫下降低风险的意识，同时还有可能还被当时市场环境中的吹捧所进一步裹挟，认为当时不减仓不刹车还是对的，那么导致至今40%回撤的原因也就不难理解了。

用一句话概括，从他2013年以后的财富管理经验以及所参与的赛道来看，没有遭遇过熊市的考验，这很可能成为年轻基金经理的命门，而这个命门，一旦熊市来临，很容易成为死穴。

投资这个岗位为什么难，就是因为既要有十年如一日的坚守和专注，又要根据估值情况具备灵活性。巴菲特在每一次估值泡沫的时候，宁可不赚钱，都要留存足够的现金，耐心等待便宜的机会。起初我也不以为然，但从业时间久了，越发觉得其实这种耐心是一种对人性极高程度认知的体现。因为市场周期变化，你要相信，世上根本没有能永远涨的股票和板块，只要估值贵了，就一定会有对应便宜的时候，因为股票的高位和低位，不是基本面决定的，而是一种群体疯狂——人性的贪婪和恐惧决定的。

自然，张坤由于没有经历过熊市的洗礼，他的投资框架难免是有残缺之处的。但任何人都会犯错误，作为年轻的代价，既普遍，又正常。

最大的问题，还是出在资产管理行业商业模式上。如果想管理更大的规模，意味着要做大更广泛的客户群体，这意味着组合必须和市场最大的共识保持一致，大家都认可，买的人多，产品规模顺理成章会大。但矛盾就在于，市场上当真正成为最大公约数的板块，最终的结果必然一地鸡毛，我这里不用再详细举例展开，因为太常见了，甚至包括这次的AI板块，未来出现类似结局也不意外。但一个顶级投资家，一个能做出超额的基金经理，必然在很多时候是逆市场公约数而行之的，就连张坤自己也说过，一个好的基金经理职业生涯中必须要有几次敢对抗市场的时候。

但问题在于，你对抗得了吗？

你整个组合的安全边际是否能对抗得了三年五年的持续熊市？

你朴素的理念是否能对抗所在机构天然要求规模增长管理费增长的诉求？

你内心的安宁和平静是否对抗得了充斥全社会的喧嚣和浮躁甚至戾气？

如果得到的回答都是否定的，那么在这个商业模式下，只能选择迎风起舞，唯不能做一个孤勇的独行侠。

我在2009年末选择离开公募基金，大体上的想法就是，对于上述的这些拷问，在大部分投资机构，都是很难独善其身的。投资真正要做好，结合我自己的经验教训和能力，就只有一条路：深耕一个领域做精做透，随着时间增长，认知壁垒就越深，超额就越稳定。但这种情况面临的问题一定是负债端的管理。当周期波动，顶部最大公约数和底部最小公约数的差额过于悬殊的时候，投资势必遭到负面影响，只有统一理念找同行者模式，最小公约数和最大公约数长期接近，才能前进更久，真正做时间的朋友。

在目前国情下，可能只做小做精才是投资理财最佳的模式。

彼得林奇在1990年退休时，管理富达旗下的麦哲伦基金也才13年，我刚从业时一直很纳闷，为什么巴菲特职业生涯寿命如此之长，而林奇只干了这么短的时间？后来我从公募基金离开时才彻底悟到，林奇管理的基金有高达140万人的客户群体，总计140亿美金的管理规模，平均一人一万美金，如果有这样的客户群体和构成，不选择急流勇退，最后一定有一天会遭到人性的反噬。而看看巴菲特是怎么做的？伯克希尔的股价70多万美金一股，这是一种聪明的筛选，过滤掉了非常大比例的小微客群，也让他能受到的非理性干扰更少。

做深度价值投资，知易行难，芸芸世界中的大部分人注定与其无缘。高光时刻市场上的上千亿规模，大部分是源于营销机构的策略和话术，而不是持有人发自内心的理念认同和对复利的理解。个人IP的出圈式营销，在国内资产管理行业的历史上，发生过很多次，而且现在和未来还在持续反复发生。但终究，作为一个在投资上有才华且有追求的管理人，如何抵抗低谷时的压力，如何更好的延续投资生命，如何和人性保持一定的客观距离，这是必须过的一关。好在投资是一个毕生持续的马拉松，有足够的时间调整和容错，关键是明白林奇和巴菲特都暗示我们的这一点，不必贪多，只需要向对的人付出，就是成功抑或是避坑的第一步。

来源：明奇投资