善战者无赫赫之功

本文来自微信公众号： 周喆吾 ，作者：周喆吾

先问一个问题：

唯品会的创始人是谁？

大概率答不上来。

但唯品会是一家年营收超过一千亿人民币的公司。连续盈利十年，在纽交所上市，中国电商领域活得最久、活得最稳的玩家之一。

创始人叫沈亚。

沈亚是谁？长什么样？说过什么名言？上过什么综艺？

都没有。什么都没有。

但你一定知道雷军、罗永浩、蔚小理…

这些名字你如数家珍，因为他们的故事足够戏剧化。有野心，有冲突，有陨落，有反转。媒体喜欢写，读者喜欢看，流量就来了。

而沈亚这种人，没有故事。或者说他的故事太无聊了，不值得写。一个温州商人，早年做外贸，后来做线上品牌折扣，找到了一条路就一直走，不扩张到自己不懂的领域，不讲改变世界的大话，不搞发布会，不上封面，不融天文数字的钱然后烧掉。就是闷头做生意。赚到钱，再投进去，接着赚。

没有高潮，没有低谷，没有可供传颂的英雄时刻。

但他还在场。而那些你记得名字的人，很多已经不在了。

笔者做了快二十年企业，越来越觉得一件事很荒谬。我们这个时代最推崇的商业故事，几乎全是关于英雄的。某个天才创始人，车库里灵光一现，融了几轮天文数字的钱，烧出一个改变世界的产品，然后敲钟上市，功成身退。媒体爱写这个，投资人爱讲这个，创业者爱听这个。

但你冷静下来想想，这套叙事里藏着一个巨大的幸存者偏差。你能叫出名字的那些英雄公司，绝大多数已经死了，或者正在死。

而真正在闷声赚大钱的，你大概率连名字都没听过。

这件事困扰了笔者很多年。后来慢慢想明白了，这不是巧合，这是规律。甚至可以说，无聊本身就是一种竞争优势。被忽视本身就是一道护城河。

这话听着反直觉，但请你耐心往下看。

一、李牧的耐心

笔者年轻时读《史记》，最喜欢项羽。破釜沉舟，何等豪迈。后来创过几次业，亏过钱，在现金流承压的边缘走过几个来回，再翻开《史记》，最喜欢的人变了。

变成了李牧。

李牧守赵国北疆，对面是匈奴。他做了一件当时看来极其窝囊的事，就是不打。每天杀牛宰羊犒赏士兵，练射箭，练骑术，练编队，但死活不出战。匈奴来了就关门，匈奴走了就继续练。

一年，两年，好几年。

赵王受不了了，觉得这人占着茅坑不拉屎，换了个将领。新将领很勇猛，匈奴来了就干，天天小规模接触战，互有伤亡，疲于奔命，灰头土脸。

没办法，又把李牧请回来。

李牧回来照旧，还是不打。继续练兵，继续关门。匈奴渐渐松懈了，觉得这就是个缩头乌龟。

然后李牧出手了。就一次。

灭匈奴十万余骑。灭襜褴，破东胡，降林胡。北疆安定了十几年。

不战则已，一战而定。

兵者凶器也，战者逆德也，不得已而用之。战争的目的从来不是打赢一场仗，而是打完之后天下太平，不用再打。你若赢了一百场还得接着打，到底赢了什么？

笔者后来越来越觉得，这不只是兵法，简直就是做企业的至理。

你的公司如果每个季度都在打仗，救火式地做项目、补窟窿、熬通宵，每一次都像生死存亡，每一次你都英勇地挺过来了。那恭喜，你是项羽，勇猛赴死。

真正强大的公司不是这样的。真正强大的公司嗡嗡运转，像一台调教好的发动机。从外面看，无聊得要死。从里面看，是一台复利机器。

唉，可惜要吃很多亏才能明白这件事。

二、三种命运

做企业这些年，笔者把公司粗略分成三类。

第一类，出了大名，但方向是错的。

声量巨大，融资额惊人，发布会搞得像演唱会，创始人上遍各种封面。Clubhouse红极一时还记得吗？Quibi花了十几亿美金，上线就活了六个月。WeWork巅峰时估值四百七十亿，Adam Neumann大概是全世界最会讲故事的人。

共同特征就一个：把注意力当成了护城河。媒体热度是KPI，不是现金流。聚光灯一灭，什么都不剩。

善战者无赫赫之功。反过来说，赫赫有名的，往往并不善战。

第二类，出了名，方向也对，但满大街都看到了。

机会是共识性的，所有聪明人全看到了，结果就是一场又一场的消耗战。当年中国千团大战，抢同一块肉，打到最后只剩美团，也是遍体鳞伤。美国网约车，Uber和Lyft合计烧了百$B。方向是对的，但超额收益被竞争吃掉了。

第三类，Contrarian and Right。

Peter Thiel问过一个著名的问题：什么是你深信不疑、但绝大多数人不同意的真相？

第三类公司就是找到了这样一个真相。他们做的事，在聪明人看来像是个馊主意。所以没人竞争，没人报道，没人试图来颠覆。

隐身本身就是护城河。

没人跟你抢，你就有时间慢慢练兵，慢慢修城墙，慢慢复利。等别人发现你的时候，你已经是一艘航空母舰了。

Oracle是穿越周期的教科书。

你去问任何一个硅谷的年轻工程师怎么看Oracle，十个里面九个翻白眼。老旧，臃肿，官僚，创新的坟墓。没有人觉得Oracle酷。科技媒体每隔两三年就要写一篇Oracle即将被颠覆的文章。先是要被开源数据库颠覆，后来要被云原生颠覆，再后来要被NoSQL颠覆。写了二十年了，Oracle一直在被颠覆，一直没死成。

不但没死，市值还悄悄爬过了四千亿美元。

Larry Ellison这个人，硅谷不待见他。觉得他张扬，觉得他好斗，觉得他没有乔布斯的品味也没有扎克伯格的极客范。他不是那种让你觉得在改变世界的CEO，更像一个穿着帆船服的军火商。媒体写他，多半是写他的游艇、他的岛、他的离婚。很少有人认真去写他的生意到底是怎么运转的。

但你仔细看Oracle到底在干什么，会发现一件极其朴素的事。它把自己的数据库和企业软件，像树根一样扎进了全世界最大那些机构的地基里。银行，电信，政府，医院，航空公司，最核心的系统跑的是Oracle。

要把Oracle从一家财富五百强公司的底层架构里拆出来，会是一个耗时数年、花费数亿美元的大工程，所以没人拆。大家骂归骂，钱照付，许可证照续，维护费年年涨，照交不误。

不靠你喜欢，靠你离不开。

然后Oracle还在不停收购。PeopleSoft、Siebel、Sun、Cerner，一家接一家买下来，把企业客户的更多环节锁进自己的生态里。每收购一家，转换成本就高一层。每高一层，客户就更走不掉。

最讽刺的是什么呢。当所有人都在谈AI的时候，Oracle悄悄成了云基础设施领域增速最快的玩家之一。不是因为它技术最先进，是因为那些已经长在Oracle上面的企业客户，做AI的时候最省事的选择就是留在Oracle的云上。别人要从零获客，Oracle只需要让老客户多买一项服务。

但Oracle毕竟还是一家人人知道名字的公司。笔者今天真正想聊的，是那些更安静、更深层、你大概率这辈子都不会在任何科技媒体上看到的公司。

它们才是这条逻辑的极致体现。

三、四个隐形冠军

接下来笔者要认真聊四家公司。它们分布在不同国家，做着完全不同的事情。但你仔细看，底层逻辑惊人地一致，像是同一张图纸的四个变体。

亨利·辛格尔顿与Teledyne：祖师爷

如果只选一个人来代表这条路的开山之祖，笔者选Henry Singleton，亨利·辛格尔顿。我已经好几篇文章写他了。

这个名字你大概没听过。但巴菲特说过，辛格尔顿的运营和资本配置记录是美国商业史上最好的。芒格称他为最高级别的天才。

MIT电气工程博士，二战时做雷达研究，1960年创办了Teledyne。之后三十六年，他把一家小电子公司变成了美国商业史上最被低估的传奇。

他几乎从不接受采访。没写过回忆录。没发过宣言。今天你在网上能找到的他的照片，一只手数得完。

世间真正厉害的人，往往就是这个样子。不言，不辩，不自矜。事了拂衣去，深藏身与名。

六十年代，Teledyne的股票市盈率高，辛格尔顿的逻辑简单而凶狠：既然市场愿意为我的股票付高价，那我就用股票去换实实在在的东西。十年之内收购了超过一百三十家公司。航空电子，特种金属，海底钻探，保险，半导体，无人机，什么赚钱买什么。

但他不是在学GE搞大帝国。没有庞大的总部，没有集团文化建设，没有统一品牌。每一家子公司自己管自己。Teledyne的总部员工不到五十人，管着几十亿美金的收入。

到了七十年代，市场风向变了，集团企业（Conglomerate）不受待见了，Teledyne的股价跌了。辛格尔顿做了一件当时几乎没有任何CEO做过的事：回购自家股票。

不是意思意思买一点。是大规模地买。十二年间，通过八次公开要约，他回购了Teledyne大约百分之九十的流通股。

这个数字值得再读一遍。百分之九十。

1963年投一块钱进Teledyne，到1990年值一百八十块。相对S&P 500，超额回报二十九倍。

他的公司做什么？特种合金，航空仪表，保险浮存金，工业机床，海洋勘探设备。全是些无聊透顶的东西，没有媒体能讲出什么激动人心的故事。

但这恰恰就是目的。辛格尔顿从来不追求看起来厉害，他只追求实实在在的复利。他在黑暗中默默回购股票的时候，比任何一个上杂志封面的CEO都强大一万倍。

他证明了一件事。最有权力的CEO，不是站在聚光灯下的那个人，而是在所有人不注意的时候默默增持的那个人。

唯大英雄能本色，是真名士自风流。

TransDigm：航空业的收费站

如果辛格尔顿是祖师爷，TransDigm就是把这套心法在一个特定行业里推到了极致的狠角色。

TransDigm成立于1993年，创始人Nick Howley和一帮私募基金出身的人。它的策略简单到让商学院学生觉得不太体面：收购那些拥有独家专利的航空零部件制造商，然后把定价优化到极致。

说白了就是，找到某架飞机上某个执行器、某个门闩、某个驾驶舱显示器的唯一供应商，买下来，涨价。然后找下一个，重复。

为什么这能行？因为航空业有一道其他行业几乎不存在的天然壁垒，就是FAA认证。美国联邦航空管理局对飞机上每一个零件都有认证要求，重新认证要花好几年、花好几百万美元。没有任何航空公司会为了在一个门闩上省几千块钱而走一遍重新认证的流程。换供应商的成本，远远超过零部件本身的价钱。

这意味着每一个FAA认证过的独家零件，事实上都是一个微型垄断。TransDigm不需要创新，不需要做营销，不需要讨好谁。它只需要拥有这个零件，保住认证，然后定价。

结果就是利润率长期在百分之四十五以上，放在全球工业公司里基本没有对手。

TransDigm至今做了九十多次收购，每一次的套路几乎一模一样。识别目标，收购，应用自己那套价值驱动方法论，提取现金，投入下一次收购。他们自己的说法是，把私募基金的做法搬到了上市公司里。每一个业务单元都当独立的投资标的来经营。

TransDigm挨过不少骂。美国国防部督察长指控他们在军事合同上牟取暴利，有一个案例，一根半英寸的金属销，加价率九千四百倍。他们被国会叫去作证。媒体给他们贴了各种标签，什么价格屠夫，什么战争奸商。

股价呢？2006年上市时大约八块钱一股，到2024年超过一千三百块。

18年，一百六十倍。

TransDigm做的东西是门闩、执行器、点火系统、驾驶舱安全装置、电池充电器、液压泵。你在任何一场饭局上说出TransDigm三个字，不会有任何人眼睛发亮。

但这就是它的保护伞。从来没有任何硅谷风投试图去颠覆FAA认证航空门闩这个市场。谁觉得这玩意儿性感呢？没人觉得。所以没人来。性感不性感这个过滤器，本身就是护城河。

TransDigm不在乎别人怎么说它。舆论不是护城河。FAA认证才是。

天下之至拙，能胜天下之至巧。

做企业到最后你会发现，最笨的办法往往最结实。

Constellation Software：安静地吞噬一切

如果说TransDigm的故事多少还有些戏剧性，被国会质询什么的，那Constellation Software就真的是安静到极致了。安静到你找不出任何可供渲染的桥段。而这恰恰是它可怕的地方。

Mark Leonard，1995年在多伦多创办Constellation Software。以某些标准来衡量，他是加拿大历史上最成功的科技公司掌门人。

他从未出现在任何播客上。三十年来大概只接受过两三次公开采访。网上几乎找不到他的视频。他跟股东沟通的唯一方式，是每年一封致股东信，写得极其浓密，极其精彩，读起来像资本配置方向的学术论文。

Constellation的市值，到2025年年中，大约七百五十亿加元。绝大多数科技爱好者从未听过这个名字。

他的策略一句话就能说清楚：把所有无聊的行业软件都买下来。

Constellation收购的对象叫做垂直市场软件公司，就是只服务某一个具体行业的小型软件企业。

你想象一下它的投资组合：管公共交通的软件，管高尔夫球场的软件，市政自来水收费系统，殡仪馆管理软件，汽车经销商管理软件，图书馆管理软件。

每一家公司单拎出来都很小，通常年收入一百万到五千万美元之间。但每一家在自己那个细分市场里几乎都是唯一的选择。高尔夫球场管理软件这个市场，大不到能吸引第二个有钱的竞争者进来，但小不到养不活一家利润丰厚的软件公司。

这就是所谓的利基垄断，小池塘里的大鱼。

Constellation至今完成了超过七百次收购，分布在六个业务集团之下，各自运营，各自做主。

收购门槛极其严格。每一笔交易都必须满足特定的回报率要求。Leonard在致股东信里用近乎学术级别的严谨来推导这些数字，一般人读着会头疼，但懂行的人读了会起鸡皮疙瘩。

他们几乎从不卖出已经收购的公司。进了Constellation的门，就永远留下。

这些行业软件的自然增长并不快，一年也就中个位数。但魔法不在增长，在循环。现有业务产生现金，现金用来做新的收购，新收购产生更多现金，更多现金再做更多收购。如此往复，永不停止。

为什么这些行业软件的客户粘性这么高？道理跟TransDigm的航空零件一样，是结构性的。一个小城市用了十五年的水费收缴系统，不会为了每年省两万块钱去换一套新系统。光是员工重新学习的成本就够呛。所以客户流失率极低，年化通常不到百分之五。收入是经常性的，现金流是可预测的。

Constellation的总部极其精简，各运营公司自己管自己，总部就做一件事，以冷酷的纪律分配资本。

这跟辛格尔顿的Teledyne哲学几乎一模一样。Leonard本人也公开引用过辛格尔顿是他的师承。

自2006年上市以来，这只股票的年化复合回报大约在百分之三十以上。放在全球科技领域，这是最伟大的财富创造故事之一。但在任何一个最佳科技公司的榜单上，你都看不到它。

因为它没有消费级产品，没有App，没有品牌知名度，没有明星CEO。它拥有的那些小公司，只有各自行业内的客户才认识。

善藏者，人不可知。七百次收购，三十年复利，无声无息。

笔者每次读Mark Leonard的股东信，都有一种奇特的感受。就好像在看一个极其内敛的老手艺人，不声不响地把手里的活做到了极致。他不需要你知道他是谁。他知道自己在干什么就够了。

这种定力，说实话，比任何商业技巧都难学。

Bending Spoons：米兰的幽灵

最后这个案例，可能是四个里面最违反直觉的。

Bending Spoons，2013年成立于意大利米兰。光是这个地点就说明了很多，离硅谷的叙事场有九千公里。

到2024年，这家公司年收入已经超过六亿美元，利润率高到让绝大多数做软件的创始人绝望，而团队规模相对于收入来说小得离谱。

它的策略用最直白的方式描述就是：收购那些用户量大但变现差或者成本臃肿的消费级App，然后极其狠辣地优化。

重大收购包括Evernote、Meetup、AOL美国在线、Eventbrite。

Evernote的故事值得展开说说。

Evernote曾经是硅谷的宠儿。效率博主人手推荐，科技记者交口称赞。融了超过两亿九千万美元风险投资，估值超过十亿美元。创始人把它描绘成一家要做一百年的公司。

然后就慢慢膨胀，慢慢迷失了。产品线铺得太开，成本收不住，文化飘忽，增长停滞。到2023年，只剩一个空有情怀、没有利润的壳子。

Bending Spoons以远低于巅峰估值的价格把它买了下来。

接下来发生的事情，按硅谷的标准叫做屠杀。大面积裁员，原来的团队基本清空，运营迁移，变现体系彻底重做。

科技媒体炸了。推特上全是悼词。

有人写了长文哀叹Evernote灵魂已死。

Bending Spoons不在乎。他们在乎的就一件事：单元模型。

这就是它反复使用的剧本。收购一个被人喜爱但经营得一塌糊涂的产品，把情感包袱剥干净，注入冷冰冰的经济逻辑，提取价值。

外面的人每次都骂，说他们在掏空产品，在杀死灵魂。

财务报表每次都漂亮。

在米兰而不在旧金山，这件事并非偶然。它意味着Bending Spoons完全处在硅谷回音室之外。没有社交压力让你去优化叙事、使命、文化手册。

优化目标就一个：DCF。

他们在地理上和文化上，对那些写科技故事的人来说是隐形的。

你退一步来看就会发现，Bending Spoons对C端App做的事情，跟Constellation对SaaS做的事情，和TransDigm对航空零件做的事情，本质上完全一样。收购有粘性或者有用户惯性的产品，优化经济模型，复利。

叫法不同，算法相同。

世间生意做到深处，道理其实就那么几条。翻来覆去，万变不离其宗。只不过大多数人被花样迷了眼，看不到底下那个朴素的骨架。

四、还有一大群无聊的怪物

你以为上面四个是特例？不是。这个模式遍地都是，笔者随手再列几个，你感受一下。

Danaher，用一套脱胎于丰田精益生产的管理方法论，收购并优化了几百家工业和生命科学企业。从八十年代一家不起眼的房地产公司，做到了市值超过一千八百亿美元。掌舵的Rales兄弟，在投资圈外面基本无人知晓。

HEICO，有人叫它另一个TransDigm。家族控制的航空零部件公司，专做官方认证的替代件，价格比原厂便宜，争议也比TransDigm小。但同样隐身，同样复利。自1990年以来股价回报超过四万五千倍。你没看错，四万五千倍。

Roper Technologies，起步时是一家卖工业泵的公司，后来转型成一个轻资产的利基软件和技术企业组合。市值大约六百亿美元。工业投资圈以外的人，说不出Roper旗下任何一家子公司的名字。

Verisign，运营.com和.net域名的权威注册库。说穿了就是互联网上的一座收费站。大约十四亿美元收入，运营利润率百分之六十五左右。就两个产品，几乎没有竞争对手，几乎没人想到过它。

Copart，全球最大的线上车辆拍卖平台，专做报废车和事故车。说难听点就是废品站的生意，搬到了网上。市值大约五百亿美元。二十年持续复利。无聊到没人注意。

Cintas，工服租赁和职场用品。1968年成立。市值大约七百五十亿美元。给你家楼下汽修工洗工服的公司，比大多数热门科技公司都值钱。这事你琢磨琢磨。

Fastenal，卖螺母、螺栓、紧固件。在工厂里放自动售货机卖螺丝。市值大约四百亿美元。无聊的字面定义，复利的字面定义。

Rollins，做害虫防治的。你可能知道Orkin这个品牌，就是它旗下的。市值大约两百亿美元。杀虫子，复利资本。

这些公司没有一家会出现在任何最具创新力公司的榜单上。它们的创始人不会被邀请上TED。它们不会拍品牌宣传片让你Think Different。

但它们一直在赚钱。一直在复利。一直在悄无声息地变大。

笔者有时候看着这些公司的名单，心里会涌起一种很复杂的情绪。觉得自己年轻时追逐的那些热闹，真是白白浪费了好多年。

不过话说回来，不吃那些亏，也悟不到这一层。

世事大抵如此。

五、所以规律到底是什么

做了这些年企业，看了这些案例，笔者慢慢攒下来一些东西。算不上什么宏大理论，更像是打过仗之后身上留下的几道疤。每一道对应一个教训。

第一条，到微型市场里去找垄断。

上面所有这些公司的共性就这一个。找一个小到资金雄厚的竞争者懒得看的市场，做到唯一，把转换成本变成结构性的壁垒。要么是监管壁垒，像FAA认证。要么是合同壁垒，像长期的软件服务协议。要么是习惯壁垒，用了十五年的系统谁舍得换。然后在这个小池塘里安静地复利。

不用征服世界。征服一个没人在乎的小池塘就行。然后征服下一个。积小胜为大胜。

第二条，隐身是武器，不是耻辱。

上面每一家公司都受益于被忽视。没有颠覆叙事吸引风投来竞争，没有记者写报道去提醒巨头注意。无人问津不是问题，是优势，是承重墙。

笔者见过太多创始人把被媒体报道当成KPI，把有声量当成有壁垒。这是最昂贵的幻觉。真正的壁垒是安静的。认证门槛，转换成本，规模效应，网络效应。这些东西从来不上头条。

第三条，抓DCF（现金流折现）。

从Teledyne到Constellation到TransDigm到Bending Spoons，这条路被摸索和迭代了六十年。底层逻辑从未变过。买入现金流稳定的利基业务，以纪律运营，把产生的现金投入下一次收购，永不出售，永不停止。

这不是天才的灵光一现，这是一台机器。能学，能复制，能迭代。难的不是理解这个逻辑，难的是十年如一日地执行而不分心。世间多少好策略，败就败在一个耐不住上。

这就是辛格尔顿模式。它有效，是因为它把ego从执行中剔除了。没有集团大战略的PPT，没有协同效应的演讲，没有CEO跑到各个子公司巡回视察刷存在感。总部存在的唯一理由：决定钱往哪里去。

大道至简，往往简到你不信。

最后，别理叙事：TransDigm被叫价格屠夫，Bending Spoons被叫产品杀手，Constellation被叫无聊。它们没有一家因为外界评价而改过策略。

股价是唯一的新闻稿。

六、尾声

笔者年轻时想当关羽。一人一马一刀，千军万马中取上将首级。何等壮烈。

后来想当诸葛亮。羽扇纶巾，运筹帷幄，决胜千里之外。何等聪明。

现在只想当李牧。

关上门，练兵，不说话。让对手觉得我怂，让媒体觉得我无聊，让同行觉得我没野心。

然后等时机到了，一战而定。

不求掌声，求杠杆。

不求风光，求活着且在赚钱。

让竞争对手写新闻稿去吧。市场奖励戏剧性，文化奖励戏剧性，社交媒体奖励戏剧性。

复利奖励沉默。

在他们还在讨论你是不是真的厉害的时候，你已经把钱赚完了。

行矣。不言之教，无为之益，天下希及之。

是以，善战者无赫赫之功。